Die EZB hat im Rahmen ihrer PEPP-Reinvestitionen deutliche Umschichtungen zugunsten der Peripherie vorgenommen. Das TPI dürfte aber erst zum Einsatz kommen, wenn sich die Refinanzierungsbedingungen der Staaten deutlich verschlechterten.

Die starken Spreadausweitungen von Staatsanleihen des Peripheriesegments in den vergangenen Wochen sind nicht ohne Reaktion geblieben. Laut jüngster Daten der EZB hat die Notenbank seit Beginn des Sommers ihr riesiges Anleiheportfolio spürbar umgeschichtet. Zugeflossene Mittel aus auslaufenden Bundesanleihen, die im Rahmen des Anleihekaufprogramms PEPP angekauft worden waren, sind zumindest in Teilen anstatt in deutsche in italienische Staatsanleihen geflossen. Italiens Anleihenettokäufe sind im Zeitraum Juni bis Juli daraufhin um 9,8 Mrd. Euro gestiegen. Auch die EZB-Anleihebestände Spaniens, Portugals und Griechenlands verzeichneten Zuwächse, wohingegen die Volumina im Fall der Niederlande, Frankreichs und anderer Kernländer zurückgingen. Die EZB hat damit bereits klar ihre erste Verteidigungslinie gegen Fragmentierungsrisiken in der Eurozone aktiviert.

Trotz dieser Umschichtungen bleiben die Märkte angesichts wachsender Rezessions- und geopolitischer Risiken aber in Alarmbereitschaft. Seit dem Renditehoch im Juni kam es zu einer deutlichen Fluchtbewegung in die sicheren Häfen deutscher Staatsanleihen, wohingegen italienische Bonds auch wegen der Regierungskrise im Land abermals Spreadausweitungen verzeichneten. Ein Ende der Dynamik ist auch vor dem Hintergrund der Sorgen rund um den Streit zwischen China und den USA in der Causa Taiwan aktuell noch nicht absehbar. Die Umschichtungen der EZB haben womöglich einen dämpfenden Einfluss auf die Marktbewegungen gehabt, vollständig kompensiert wurden sie jedoch nicht.

Dennoch spricht einiges dafür, dass die EZB zum jetzigen Zeitpunkt noch keine Notwendigkeit sieht, eine zweite Verteidigungslinie (das Transmission Protection Instrument (TPI)) ebenfalls zu aktivieren. Der Renditerückgang der Bundesanleihen überstieg das Ausmaß der Spreadausweitungen deutlich. Die Refinanzierungskosten Roms sind daher in Summe jüngst sogar gesunken. Auch möchte die EZB sicher jede Diskussion vermeiden, dass sie in den Wahlkampf der für den 25. September terminierten italienischen Parlamentswahlen eingreift. Die EZB könnte aber zu einem anderen Schluss kommen, wenn sich nicht die innen- sondern die geopolitische Lage weiter zuspitzte. Drohte daraufhin ein massiver Anstieg der Risikoprämien, der auch die Refinanzierungsbedingungen der Staaten erschwerte, dürfte die EZB ihre Verteidigungsschilde weiter hochfahren und erstmals womöglich auch das TPI aktivieren.

-- Daniel Lenz