Die deutsche Wirtschaft kann ihr Unbehagen nicht abschütteln. Multiple Probleme belasten auch weiterhin die konjunkturelle Entwicklung. Die Signale aus der Industrie, bei Verbrauchern und aus der Bauwirtschaft machen derzeit wenig Hoffnung: Eine milde Winterrezession ist in Deutschland wohl nicht zu verhindern.  

Der alte Kanzler geht, der neue auch – nachdem der österreichische Ex-Bundeskanzler Kurz seinen Rückzug aus der Politik bekanntgab, trat auch sein Amtsnachfolger Alexander Schallenberger zurück. Als weiterer Dominostein fiel daraufhin Finanzminister Blümel um, der ebenfalls sein Amt aufgab. Schallenbergers Schritt darf getrost dem Politikausstieg von Kurz zugeschrieben werden, zumindest indirekt. Offensichtlich rechnet er sich als Weggefährte von Kurz kaum Chancen auf den Posten des Bundesobmanns der regierenden ÖVP aus, den Kurz mit seinem Rückzug freigab. Es scheint fast so, als ob die türkise Bewegung, mit der Sebastian Kurz die österreichischen Konservativen im Sturm eroberte, ohne ihre Gallionsfigur an Einfluss verliert. Dies dürfte vor allem dem Umstand geschuldet sein, dass Kurz die Übernahme des Parteivorsitzes im Jahr 2017 an Bedingungen knüpfte, die seinen Einfluss auf die ÖVP immens ausweiteten und sich auch in einer geänderten Parteifarbe äußerten. Die Partei akzeptierte dieses Vorgehen, schließlich profitierte sie von Kurz´ Popularität. Nach skandalträchtigen Monaten sind die Umfragewerte der ÖVP aber in den Keller gerauscht und sorgten für einen Richtungsstreit innerhalb der Partei. Der Rückhalt für ‚Alle Macht dem Vorsitzenden‘ ist nach Kurz` Rücktritt als Bundeskanzler allem Anschein nach rapide gesunken. Gut möglich, dass die zur Parteifarbe Schwarz zählenden Konservativen innerhalb der ÖVP nun wieder das Zepter übernehmen und versuchen werden, das Kapitel Kurz hinter sich zu lassen. Auf einem eigens einberufenen Sonderparteitag soll die offene Führungsfrage geklärt und der bisherige Innenminister Nehammer als neuer Bundesobmann der ÖVP und damit zukünftiger Bundeskanzler bestimmt werden. Nehammer ist für seine harte Linie in der Flüchtlingsdebatte bekannt, europapolitisch trat er indes bislang nicht in Erscheinung. Für das Amt des Finanzministers werden verschiedene Namen gehandelt, aber wer auch immer auf Blümel folgen wird, fiskalisch dürfte sich für Österreich nicht viel ändern. Die Konservativen stehen für einen wirtschaftsfreundlichen und fiskalisch stabilen Kurs. Österreich wird damit auch weiter zum Kreis der sparsamen Vier innerhalb der EWU gehören. Neuwahlen, die das ändern könnten, scheint derzeit niemand ernsthaft zu fordern und insbesondere die Grünen als ÖVP-Koalitionspartner zeigten sich bislang an einer Fortsetzung der Regierungsarbeit interessiert, unabhängig vom Kanzler.   René Albrecht

Monatelang verweilten die Spreads der EWU-Staatsanleihen im Dornröschenschlaf. Seit Ende letzter Woche hat sich das nunmehr schlagartig geändert. EZB-Präsidentin Lagarde hat im Rahmen der Pressekonferenz im Anschluss an die Zinsentscheidung am vergangenen Donnerstag ein Ende des Anleihekaufprogramms PEPP für Ende März 2022 in Aussicht gestellt. Im Grunde ist die Ankündigung wenig überraschend, da sich die europäischen Volkswirtschaften im Aufschwung befinden und den Pandemiemodus im kommenden Jahr hinter sich lassen könnten. Allerdings hat Lagarde wenig Worte darüber verloren, wie es mit der Geldpolitik nach März 2022 konkret weitergeht, da dies voraussichtlich erst auf der Dezember-Sitzung der EZB entschieden wird. Da mehr als 90% der unter PEPP getätigten Anleihekäufe auf EWU-Staatsanleihen entfallen, hat die Unsicherheit über den zukünftigen EZB-Kurs insbesondere bei italienischen Staatsanleihen eine heftige Marktreaktion ausgelöst. Verstärkt wurde die Marktunsicherheit auch durch Spekulationen, die EZB könne bis Ende 2022 den Einlagesatz anheben, was bereits in den Euro-Geldmarktkursen abgebildet wird. Angesichts der starken Marktreaktion bei EWU-Staatsanleihen scheint sich das zu bestätigen, was nicht wenige Marktbeobachter seit Jahren mantraartig wiederholen: Die Peripherie-Risikoaufschläge sind primär eine Funktion der EZB-Geldpolitik und das aktuelle Spreadniveau spiegelt angesichts hoher Schuldenstände nur ein künstliches und damit hochgradig verzerrtes Marktgleichgewicht wider. Nimmt also die Sorge darüber zu, ob die EZB die Dosis des süßen Gifts namens Anleihekäufe reduzieren könnte, steigt schlagartig die Unsicherheit im Markt und damit auch die Risikoprämien. Gegen einen abrupten EZB-Kurswechsel spricht allerdings, dass ein kalter Entzug vom süßen Gift womöglich unabsehbare Folgen für die Märkte und damit auch die Refinanzierungsfähigkeit der Staaten, aber auch die wirtschaftliche Erholung nach Corona hätte. Eine zentrale Aufgabe der Währungshüter wird in den kommenden Wochen somit darin bestehen, eine Balance zwischen notweniger geldpolitischer Anpassung und der Anpassungsfähigkeit des Marktes zu finden. Aus dem Grund ist auch nicht mit einem weiteren Überschießen der Risikoprämien zu rechnen. Die EZB dürfte sowohl verbal als auch mittels höherer Anleihekäufe gegensteuern, um das künstlich geschaffene, verzerrte Gleichgewicht einstweilen aufrechtzuerhalten.   Daniel Lenz

Jahrelang mussten sich Anleger beim Thema politische Unsicherheit auf der iberischen Halbinsel mit Spanien beschäftigen. Der Konflikt zwischen Spanien und Katalonien, aber auch die zahlreichen Neuwahlen des Madrider Parlaments verunsicherten die Anleger. Hiervon konnte Portugal profitieren, da Premier Costa trotz seiner Minderheitsregierung seit Ende 2015 in der Lage war, das ehemalige Krisenland Portugal wirtschaftlich wieder auf die Spur zu bringen. Während der Amtszeit Costas kehrte das Land vollumfänglich in den Investment-Grade-Bereich zurück und die iberische Nation zählte innerhalb der EU zu den Ländern, die vor der Corona-Krise mit die höchsten Primärüberschüsse erzielten. Am Markt für EWU-Staatsanleihen begrüßten Investoren die Entwicklung Portugals. In Verbindung mit den Anleihekäufen der EZB unterschied der Markt seit 2019 trotz einer Differenz der Rating-Profile von im Schnitt rund zwei Ratingstufen kaum noch zwischen portugiesischen und spanischen Staatsanleihen. Seit der vergangenen Woche ist nun die Erfolgsgeschichte Portugal mit politischer Unsicherheit behaftet. Das portugiesische Parlament hat den Haushaltsentwurf der Administration Costa für das kommende Jahr abgelehnt und das Land damit in eine politische Krise gestürzt. Das Problem? Im Vorfeld der Abstimmung hatte Staatspräsident Marcelo Rebelo de Sousa bereits angedroht, das Parlament in der Folge aufzulösen und den Weg für Neuwahlen freizumachen. Bislang wurde nur ein einziges Mal nach der Nelkenrevolution von 1974 ein Budgetentwurf im Parlament abgelehnt. Damals, Ende der 1970er Jahre, hatte dies aber keine Neuwahlen nach sich gezogen. Somit stehen Portugal politisch unsichere Zeiten bevor. Nach diversen Konsultationen in den vergangenen Tagen könnte Staatspräsident de Sousa in dieser Woche das Parlament auflösen, was vorzeitige Neuwahlen zur Folge hätte. Auf Basis der aktuellen Wahlumfragen dürfte sich die Arithmetik im Parlament dadurch kaum ändern. Ein wesentlicher Profiteur wäre demnach nur die rechtsextreme Partei Chega. Am Kapitalmarkt könnte die politische Unsicherheit in Portugal nun dazu führen, dass Anleger die Gunst der Stunde nutzen und sich nun stärker auf Spanien fokussieren. Zwischen Spanien und Portugal dürfte so nun wieder stärker differenziert werden, sodass die durch die EZB hervorgerufene Verzerrung bei Staatsanleihen auf der iberischen Halbinsel wieder etwas abnehmen dürfte.   Sebastian Fellechner

Wenige Tage nach der offiziellen Deadline am 15. Oktober hat auch Italien der Europäischen Kommission den Budgetentwurf für 2022 vorgelegt. Demnach plant die italienische Regierung mit angepeilten Budgetdefiziten von 9,4% des BIP in diesem und 5,6% im kommenden Jahr eine Fortsetzung ihrer expansiven Fiskalpolitik zur Stärkung der Wirtschaft nach der Corona-Pandemie. Zeitgleich sollen erwartete Steigerungen der realen Wirtschaftsleistung von 6% im aktuellen und 4,7% im nächsten Jahr einen Rückgang der Schuldenstandsquote von 153,5% Ende 2021 auf 149,4% des BIP Ende 2022 ermöglichen. Bis 2030 plant die Regierung, die Schuldenstandsquote auf das Vorkrisenniveau zu senken. Unseren Berechnungen zufolge dürfte sich dieses Vorhaben als zu optimistisch herausstellen. Schließlich liegen die geplanten Budgetdefizite deutlich über der Neuverschuldung der Vor-Corona-Jahre (Budgetdefizit 2019: 1,6% des BIP) – und selbst damals gelang lediglich eine Stabilisierung der Schuldenstandsquote bei rund 135% und kein deutlicher Abbau. Allerdings wird ein glaubhafter Plan zur Schuldenreduzierung immer dringlicher, um sowohl die finanzielle Stabilität Italiens als auch ein Rating im Investmentgrade-Bereich längerfristig aufrechterhalten zu können. Aktuell sorgt die ultra-expansive Geldpolitik der EZB dafür, dass die Risikoaufschläge italienischer Staatspapiere gegenüber Bundesanleihen mit etwa 110 Basispunkten bei zehnjährigen Laufzeiten nahe ihrer Allzeittiefstände notieren. Sollte die EZB ihre geldpolitische Unterstützung jedoch früher oder später drosseln, dürfte sich die expansive Fiskalpolitik Italiens schnell als nicht haltbar herausstellen. In einem solchen Fall bräuchte es einen politischen Richtungsschwenk oder weitere EU-Transferzahlungen, um schwerwiegende finanzielle Konsequenzen für Italien abzuwenden. Ob sich für letztere Option ein Konsens unter den E(W)U-Mitgliedsstaaten finden lässt, ist jedoch mehr als fraglich.   Sophia Oertmann

Die Parteien haben im Bundestagswahlkampf höchst unterschiedliche Pläne vorgestellt, wie es nach der Pandemie mit den deutschen Staatsfinanzen weitergehen soll. Entlang eines klassischen Links- / Rechtsschemas plädieren SPD, Grüne und Linke zwar für höhere Steuern, aber auch für das Aufweichen der nationalen Schuldenbremse. Union, FDP sowie die AfD versprechen ihrerseits steuerliche Entlastungen, fordern aber gleichzeitig auch eine Rückkehr zur Sparpolitik der Jahre vor Corona. Es liegt auf der Hand, dass die Parteien im Wahlkampf Antworten schuldig blieben, wie die Steuerpläne mit den jeweiligen fiskalischen Gesamtzielen zusammenpassen. Unklar ist aber auch, wie sich eine zukünftige Regierung fiskalisch positionieren wird, die voraussichtlich sowohl aus Parteien links als auch rechts der Mitte besteht.   Unsere Modellrechnungen zeigen, dass Deutschland sehr gute Voraussetzungen hat, die coronabedingt deutlich gestiegene Staatsverschuldung in den kommenden Jahren wieder zu reduzieren – ohne dabei zu drastischen Sparmaßnahmen zu greifen. Selbst bei einem ausgeglichenen Primärsaldo ab dem Jahr 2023 erwarten wir, dass die Schuldenstandsquote knapp zehn Jahre nach Beginn der Pandemie wieder das Niveau des Jahres 2019 erreicht. Erzielt Deutschland ab 2023 sogar jährliche Primärüberschüsse in Höhe von rund 2% des BIP (was in etwa dem Vorkrisenniveau entspräche) würde das Maastrichtkriterium von 60% des BIP annahmegemäß bereits im Jahr 2025 erreicht werden. Deutschland profitiert hierbei vor allem vom Niedrigzinsumfeld, was zu einem massiven Rückgang der Refinanzierungskosten beiträgt. Noch stärkere Primärüberschüsse wären aber sicherlich kontraproduktiv, da sie die wirtschaftliche Erholung bremsen würden.   Umgekehrt zeigen unsere Berechnungen, dass ein fiskalisches „Weiter so“ nach der Coronakrise ebenfalls hohe Risiken birgt. Bei einem dauerhaften Primärdefizit von 2% des BIP würde Deutschlands Schuldenstand auf hohem Niveau verharren. Hinzu kämen außerdem die Haftungsverpflichtungen für die steigenden EU-Schulden, die in der nationalen Schuldenstandsquote nicht berücksichtigt werden. Bei dauerhaft hohen Schulden nähmen nicht nur die fiskalpolitischen Handlungsoptionen in zukünftigen Krisen ab, auch Deutschlands Top-Bonitätsnote könnte längerfristig in Gefahr geraten – insbesondere falls die Refinanzierungskosten nicht langfristig niedrig bleiben. Daniel Lenz