Anbei erhalten Sie einen Blogbeitrag, der erläutert, wie CLNs bei Investments als Alternative zur klassischen Bankanleihe genutzt werden können und welche Vorteile sie dabei bieten.

Für Investoren bieten sich als Alternative zu klassischen Bankanleihen sogenannte Credit-Linked Notes (CLNs) an. CLNs sind eine Kombination aus einer unbesicherten Anleihe des CLN-Emittenten sowie einer Sicherungsgeberposition in einem CDS auf einen Referenzschuldner. CLNs bieten somit die Möglichkeit, maßgeschneiderte synthetische Anleihen mit der gewünschten Ausstattung (zum Beispiel Fixbond oder Floater, Laufzeit, gewünschter Referenzschuldner des CDS) zu erzeugen. Eine häufige Motivation für die Investition in eine CLN anstelle des Erwerbs einer Bankanleihe des Referenzschuldners ist auch ein möglicher Rendite-Pickup, wenn die CDS-Prämie höher als der Creditspread der Bankanleihe (positive Basis) notiert. Weite Teile des vergangenen Jahres war dies bei vielen Banken auch der Fall. Während die Vorteile einer CLN im Hinblick auf die flexible Ausgestaltung nach den Wünschen des Investors natürlich weiter bestehen, bieten CLNs im Hinblick auf die Rendite aktuell zumindest im Segment der Banken keinen allzu großen Vorteil gegenüber einem Investment in eine klassische Bankanleihe.

Ein Vergleich von iTraxx Senior Financials 5Y mit dem iBoxx € Banks Senior lässt trotz der unterschiedlichen Zusammensetzung der beiden Indizes bereits erkennen, dass sich die CDS von ihrem Hoch Ende September deutlich stärker eingeengt haben als das Pendant iBoxx € Banks Senior. Die Differenz zwischen der Prämie des iTraxx Index und dem Asset Swapspread des iBoxx Index, die sogenannte Basis dieser beiden Indizes, hat sich dementsprechend von +42 Basispunkten (Bp.) am 27. September auf zuletzt +2 Bp. zurückgebildet. Ähnlich sieht es bei den Einzelnamen aus, sowohl bei Senior Preferred als auch bei Senior Non-Preferred Anleihen/CDS. Die CDS haben sich zumeist deutlich stärker eingeengt als die Anleihespreads, CLNs haben sich entsprechend in den letzten Monaten deutlich besser als ihre Anleihependants entwickelt. In der Regel liegen die Creditspreads der Anleihen aktuell über den entsprechenden CDS-Prämien, zumindest im mittleren und längeren Laufzeitenbereich. Die hohe Nachfrage nach kurzlaufenden Anleihen angesichts der inversen Zinskurve und der erwarteten Zinsentwicklung hat dagegen am kurzen Ende bei vielen Banken dazu geführt, dass die CDS-Prämien über den Anleihespreads liegen. Für Investoren, die aktuell eher in kurzen Laufzeiten investieren möchten, könnten daher CLNs mit Laufzeiten bis 3 Jahre interessant sein. Dass die komplette CDS-Kurve über der Bondkurve liegt, kommt nur in wenigen Fällen vor: bei den Senior Preferred Anleihen von Commonwealth Bank of Australia, National Australia Bank und der Rabobank sowie den Senior Non-Preferred Anleihen von Intesa. 

Ungeachtet dessen ist eine positive Basis natürlich wie eingangs erwähnt nicht die einzige Motivation, in eine CLN zu investieren. So sind CLNs bei einigen Banken die einzige Möglichkeit, überhaupt ein Exposure in einer Assetklasse aufzubauen. Beispielsweise stehen bei Barclays Bank plc oder Lloyds Bank plc (jeweils Senior Preferred) derzeit überhaupt keine Fixbonds aus. Bei anderen Banken stehen zwar Fixbonds aus, aber möglicherweise nicht in der gewünschten Laufzeit. Zudem gibt es nach wie vor sehr wenige Floater von Banken, der Großteil der ausstehenden Anleihen sind Fixbonds. Angesichts der nach wie vor großen Unsicherheit über die weitere Zinsentwicklung möchten Investoren aber möglicherweise verstärkt in Floater investieren. Durch die Kombination eines Floaters mit einer Sicherungsgeberposition in einem CDS lassen sich so synthetische Floater mit dem gewünschten Underlying und der gewünschten Laufzeit kreieren.

Der CDS-Markt lässt sich aber auch nutzen, um Anleihen zu identifizieren, die möglicherweise über zu hohe Anleihespreads (sehr große negative Basis) verfügen und damit ein höheres Einengungspotenzial haben, wobei natürlich noch weitere Faktoren, wie die Liquidität der Anleihe oder Zinsrisiken, die Nachfrage und damit das Spreadniveau der Anleihen beeinflussen. Am augenscheinlichsten ist eine solch hohe Diskrepanz bei den Senior Preferred und Senior Non-Preferred Verbindlichkeiten der Danske Bank sowie den Senior Non-Preferred Anleihen von Standard Chartered, UBS und Credit Suisse (bis 4 Jahre). Bei diesen Namen wird somit das Kreditrisiko am Derivatemarkt deutlich geringer als am Bondmarkt bewertet.

-- Oliver Piquardt