Eine atemberaubende Summe: Die Deutsche Bundesbank weist in ihrem Target2-Saldo eine fast eine Billion Euro schwere Forderung gegenüber der Europäischen Zentralbank (EZB) aus. Doch was sagt diese Zahl tatsächlich aus? Müssen wir uns Sorgen machen?

Seit der Finanzmarktkrise dienen Target2-Salden als eine Art Fieberkurve für die strukturellen Ungleichgewichte im Euroraum. In den vergangenen Monaten sind nun die Target2-Salden der verschiedenen Länder der Eurozone immer stärker auseinandergedriftet. Seit Anfang dieses Jahres haben sich die Forderungen der Bundesbank gegenüber der EZB als zentralem Counterpart des Target2-Systems um etwa 70 Mrd. Euro auf gegenwärtig rund 976 Mrd. Euro (Stand Juni) erhöht.

Neben Deutschland weisen, wenn auch in deutlich geringerem, aber dennoch bedeutendem Umfang derzeit, Luxemburg, Finnland und die Niederlande positive Target-Salden aus. Im Gegenzug haben insbesondere die Notenbanken der europäischen Peripherie in erheblichem Umfang Verbindlichkeiten gegenüber dem Eurosystem angehäuft. Spitzenreiter im ist derzeit Italien mit Verbindlichkeiten im Volumen von 464 Mrd. Euro. Dicht dahinter folgt Spanien mit einem negativen Saldo von 393 Mrd. Euro (Stand Mai).

Grundsätzlich sind die ansteigenden Target2-Salden ein Ausdruck dafür, dass der Bankensektor der Peripherie aufgrund eines versiegenden Zustroms bzw. übermäßigen Abflusses (Kapitalflucht) an privatem Kapital zusehends auf Zentralbankliquidität angewiesen ist. Vor diesem Hintergrund kann man die Entwicklung der Target2-Salden als Krisenindikator für Verspannungen im Zahlungssystem der europäischen Banken ansehen.

Doch Vorsicht: Diese grundsätzliche Interpretation kann man zurzeit nicht anwenden. Denn der beträchtliche Anstieg der Target2-Salden in den letzten Jahren wurde sehr stark durch das Anleiheankaufprogramm der EZB beeinflusst. So geht der Anstieg der positiven Target-Salden in Deutschland, Finnland, Luxemburg und den Niederlanden vergleichsweise eng mit einem Anwachsen des EZB-Anleiheportfolios einher.

Eine Möglichkeit, wie das Anleiheankaufprogramm zum Auseinanderdriften der Target2-Salden beiträgt, zeigt sich am folgenden Beispiel. Erwirbt beispielsweise die italienische Notenbank italienische Staatspapiere nicht von einer inländischen, sondern von einer deutschen Geschäftsbank, dann hätte dies eine direkte Wirkung auf die Target2-Salden, da die Gutschrift der Zentralbankliquidität grenzüberschreitend erfolgt. Die Bundesbank würde eine steigende Target2-Forderung und die italienische Notenbank eine höhere Target2-Verbindlichkeit verbuchen.

Ein weiterer Faktor, welcher Einfluss auf die Target2-Salden nimmt, sind Anleihekäufe von Geldinstituten mit Sitz außerhalb der Eurozone. In diesem Zusammenhang ist es für die Entwicklung der Target2-Salden maßgeblich, über welche nationale Notenbank der internationale Geschäftspartner an das Target2-System angebunden ist. Führt das internationale Geldinstitut beispielsweise ein Konto bei der Bundesbank, was aufgrund des Finanzplatzes Frankfurt häufig der Fall ist, würden Anleihekäufe anderer Zentralbanken des Eurosystems zu Zuflüssen bei der Bundesbank führen und deren Target2-Forderung ansteigen lassen.

Letztlich spiegelt sich im Auseinanderdriften der Target2-Salden auch die unterschiedliche Verteilung der durch die EZB in den Markt gepumpten Zentralbankliquidität und dabei die Abwicklungsorte der Anleihekäufe wider. Perspektivisch ist davon auszugehen, dass sich das Auseinanderdriften der Target2-Salden verlangsamt, da die EZB die Anleihekäufe zum Ende des Jahres beenden wird.

Zu den Gefahren des Target-Systems für Deutschland: Grundsätzlich stellen die Target2-Salden so lange kein Problem dar, wie die Währungsunion Bestand hat bzw. die „Defizitländer“ Mitglied der Union bleiben. Aber auch selbst, wenn ein Defizitland die Währungsunion verlassen sollte hätte dies noch keine realwirtschaftlichen Folgen. Diese würden sich alleine im Zentralbankensystem widerspiegeln und würde bilanztechnische zu einem Bargeldüberhang führen, der aber faktisch schon in den letzten Jahren existiert hat. Die Bundesbank würde zudem einen hohen Bilanzverlust ausweisen.

Wenn dieser von der Bundesregierung ausgeglichen würde, steigen die staatlichen Schulden entsprechend kräftig an. Jedoch muss man diesen Verlust nicht zwingen ausgleichen. Wenn man es unterlässt den Verlust auszugleichen, wird das Eigenkapital der Bundesbank entsprechend negativ. Dies wäre aus meiner Sicht jedoch nicht weiter bedenklich, da das eigentliche Kapital der Bundesbank, das Vertrauen der Menschen ist. Dies wird von diesen technischen Gegebenheiten sicherlich nicht erschüttert. Zusammenfassend kann man feststellen, dass man zwar viele technische Schwierigkeiten diskutieren kann. Der Kern der Bundesbank, das Vertrauen der Menschen, wird aber wohl nicht betroffen sein. Somit wären die Folgen politisch und wirtschaftlich beherrschbar

Abseits von diesen technischen Überlegungen sind die Target2-Salden aber auch eine ständige Erinnerung, dass in der Währungsunion, aus politischen Gründen, Länder zusammenkamen, die eigentlich nicht durch eine gemeinsame Währung verbunden sein sollten. Die strukturellen Unterschiede sind zu groß und die verantwortlichen Regierungen zeigen auch nicht den Willen diese nachhaltig zu verringern. Dies stellt mittelfristig den Zusammenhalt des Euroraums zunehmend in Frage. Die Implementierung von Transfersystemen, wie eine gemeinsame Einlagensicherung, löst das Problem nicht, bedeutet für die Defizitländer in den kommenden Jahren aber ein Gewinn an Verhandlungsmacht. Denn wenn Transfersysteme erst einmal installiert wurden, wäre der Schaden eines auseinanderbrechenden Euro für die Länder mit einem Überschuss im Target-System weitaus größer als heute.