Seit Herbst 2014 liegen 10J-Bund-Renditen unter der 1%-Marke. Diese fiel, angetrieben von sinkender Inflation und EZB-Kaufprogramm, sogar in den negativen Bereich. Erst in jüngster Zeit erleben wir auch hierzulande mit weltweit weniger expansiver Geldpolitik und einer Wachstumsbelebung wieder leicht steigende Anleiherenditen. Diesbezüglich stellt sich die Frage, ob sich dieser Anstieg weiter fortsetzen wird und wir in eine Marktphase dauerhaft steigender Renditen einschwenken.
Als Impulsgeber für die Renditeveränderungen der letzten Jahre haben wir Geldpolitik, Demografie, Inflationsdynamik und Marktliquidität ausgemacht. Die EZB-Geldpolitik wird in den kommenden Jahren anhaltend expansiv bleiben. Zwar wird die Zentralbank ihr Kaufprogramm beenden, der später darauffolgende Anstieg der Leitzinsen wird aber nicht allzu ausgeprägt ausfallen. Die Erfahrungen aus den USA haben gezeigt, dass dieses Bild bereits frühzeitig von den Märkten abgebildet wird und daher der weitere Renditeanstieg, zusätzlich begrenzt durch ein anhaltend hohes Zentralbankbilanzvolumen, nicht mehr allzu groß ausfällt. Die Inflationsdynamik wird nicht viel beitragen, da der Zusammenhang zwischen Arbeitsmarkt und Inflation aufgrund von temporären aber auch strukturellen Effekten nicht sehr ausgeprägt ist. Die Demographie sorgt mit ihrer inflationsdämpfenden Wirkung für langfristig niedrigere Kapitalmarktrenditen. Die Knappheit von Bund-Titeln durch sinkende Emissionstätigkeit und konstante bis zunehmende Nachfrage seitens der Investoren bei konstanter Reinvestitionspolitik des ESZB wirken darüber hinaus renditesenkend.
In unserer Analysearbeit sind wir zu dem Ergebnis gekommen, dass das langfristige Renditeniveau zehnjähriger Bunds durch das Potentialwachstum und den herrschenden Inflationstrend beschrieben wird. Wir gehen derzeit von einem Potentialwachstum im Bereich von 1,25% aus. Betrachten wir die Entwicklung von Inflations- aber auch Kerninflationsrate der letzten fünf Jahre, um den herrschenden Inflationstrend zu beschreiben, liegt hier der Durchschnitt bei etwa 1%. In Summe kommen wir damit auf ein langfristiges Ziel von etwas über 2% bei zehnjährigen Bund-Renditen. Ziehen wir hiervon die Effekte der EZB-Politik für Leitzins und Bilanz (30 Basispunkte), der Demographie (20 bis 30 Basispunkte), der Phillipskurve (25 Basispunkte) und der Knappheit (30 Basispunkte) ab, scheint die magische 1%-Marke derzeit den Ankerpunkt darzustellen. Unserer Ansicht nach, dürften aber diese Effekte, bis auf die Demografiekomponente, mit der Zeit abklingen. Daraus ergibt sich mit der Normalisierung der EZB-Politik (Leitzinsen und Bilanz) und ebenso der makroökonomische Zusammenhänge bis Ende 2022 allmählich eine weitgehend verzerrungsfreie zehnjährige Bund-Rendite.